張憶東：下半年資產配置全景展望 ——A 股慢牛確立，港股牛市漫長，美股震盪分化

2025-07-19 21:00

興業證券張憶東全面研判全球及中國資本市場，涉及美股、A股、港股走勢，反內卷政策影響及資產配置方向。

興業證券全球首席策略分析師張憶東全面研判全球及中國資本市場

7月18日，興業證券全球首席策略分析師、經濟與金融學院聯席院長張憶東在與澎湃對話中，對全球及中國資本市場進行了全面研判，涉及美股、A股、港股走勢，反內卷政策影響及資產配置方向。以下是其核心觀點的詳細解讀。

張憶東認爲，美股下半年整體呈現“震盪略升”格局，但漲幅弱於上半年。核心變量集中在三方面：

變量	分析
美聯儲降息節奏	7月美聯儲會議大概率不降息，降息最快或在9月，12月可能再降一次，對四季度風險資產形成正面支撐。
基本面與事件擾動	三季度需警惕中報季業績不及預期及關稅戰風險，可能引發市場波動；四季度若降息落地，上行概率增加。
美債利率波動	7月下旬美債長端（10年期）利率可能突破4.5%，其波動將加劇市場震盪。

總體而言，美股性價比低於上半年，“東昇西蕩”格局下，美國股市動盪將較中國資產更顯著。

張憶東強調，A股下半年將進入“確定性慢牛”，核心邏輯源於低利率環境下的社會財富再配置、政策引導及重大事件推動，指數創去年9月24日以來新高是大概率事件。

慢牛支撐力	分析
低利率常態下的社會財富再配置	160萬億居民儲蓄存在再配置需求，大錢將優先流向價值型資產，推動市場風險偏好提升。
資本市場定位轉變	從“經濟晴雨表”升級爲“服務實體經濟的引擎”，政策導向偏向“穩步抬升的底部行情”，避免大幅波動。

結構性機會：

類型	關注點
價值股	金融（銀行、非銀、券商）、上游原材料、運營商等紅利資產，部分食品飲料龍頭股息率已接近3.6%-4%。
反內卷政策下的機會	中游、上游成熟行業（如化工、光伏）龍頭公司，類似“可轉債”機會。
出海鏈	中國具備全球競爭力的企業通過海外生產、管理輸出實現全球化收益。
成長股	科技與新消費是兩大主線，科技領域聚焦軟硬件、精密製造（機器人）、創新藥；新消費側重文化、精神及服務類消費。

關鍵時間節點：8月中美貿易協定落地、9月反法西斯戰爭勝利80週年、二十屆四中全會及“十四五”收官與“十五五”規劃醞釀，均將提振市場風險偏好。

張憶東指出，反內卷政策是貫穿經濟轉型的長期主線，行情將分三階段演繹：

階段	特點
第一階段（當前）	政策預期驅動，光伏、水泥、化工等產能過剩行業龍頭股價已開始反應。
第二階段	政策實施中市場分歧顯現，可能出現震盪。
第三階段（明後年）	主行情啓動，併購重組加速，龍頭公司迎來“戴維斯雙擊”（盈利與估值雙升）。

與2016年供給側改革不同，本次反內卷以“政策引導、市場主導”爲核心，通过资本市场再融资與并购重组联动，提升行業效率，帶動傳統行業龍頭估值修復，推動A股從結構性行情向更全面行情演進。

張憶東判斷，港股牛市已進入“漫長夏天”，下半年將延續強勢，核心驅動力來自三方面：

驅動力	分析
國家賦能與定位升級	香港作爲國際金融中心獲政策加持，穩定幣立法8月實施，活力顯著復甦。
市場生態優化	優質製造業、新消費公司密集赴港上市，市場深度與廣度提升。
增量資金驅動	上半年內資通過港股通流入6700億元，外資也從流出轉向淨流入，人民幣升值預期進一步吸引全球資金。

此外，港股投資風格從“離岸市場”轉向“在岸化”，多元化投資需求推動中小成長股機會顯現。

在大類資產配置上，張憶東建議：

資產類別	建議
股票	A股與港股性價比高於美股，前者受益於慢牛格局，後者依託“漫長夏天”牛市。
黃金與數字資產	長期看好，但短期需警惕波動。黃金年內有望突破3500美元/盎司，四季度或結束調整；數字資產受美債利率擾動，回撤時可逢低佈局。

總體來看，張憶東對下半年中國資產持積極態度，A股慢牛與港股長牛形成共振，而美股受政策與基本面博弈影響，波動風險需重點防範。反內卷政策與全球化佈局將成爲貫穿中長期的投資主線。