在剛剛過去的十年裏，美國資產的卓越回報吸引了全球資金的大量湧入，包括歐洲、日本、亞洲的主權基金，以及中東產油國的資金，都在不斷增加對美國股市和債券的投資。隨着資金的持續流入，美元的價值也隨之上升，但現在這個“美國例外”的神話已經破滅。

高盛對沖基金業務負責人Tony Pasquariello最近發佈的報告中指出，目前美元的價值被高估了20%，這種高估正是美國例外主義的結果。他強調，關稅政策正在破壞強勢美元的核心支柱，而這一次是美國與全球的對抗，因此更類似於“英國脫歐”而不是第一次貿易戰。

此外，高盛還指出，到目前爲止，主要是歐元區的投資者在拋售美國股票，而外國投資並沒有大規模淨拋售美國國債。

高盛提出了美元可能大幅貶值的三大理由：

1、估值泡沫：當前美元的估值與基本面脫節，高估幅度達到20%。

2、利潤與消費受損：特朗普的關稅政策帶來的不僅僅是價格上漲，更深層次的是它對美國公司利潤和美國家庭消費能力的損害，而這兩者正是“美國例外論”的動力。換句話說，關稅政策正在動搖強勢美元存在的核心支柱。

3、結構性資本外流：這次的情況與2018年的關稅摩擦不同，更像是“美國版的英國脫歐”。2018年美國是針對個別國家，而現在美國是與全世界對抗，連盟友也不放過，歐盟、日本、加拿大、韓國等都受到了影響。這不是戰術性的摩擦，而是結構性的脫鉤。

高盛在報告中還提到了一個關鍵風險。目前全球有2.2萬億美元的美元相關資產沒有進行外匯對沖，一旦投資者決定撤資，影響將會很大。例如，從2017年1月到2018年1月底，部分资金從美元资产流出，轉向投資歐元區等其他地區的資產，導致歐元兌美元的匯率上升了20%，打破了利差和匯率之間的傳統聯繫。

高盛認爲，本輪調整的起點是美國資產在全球投資組合中所佔的比例達到了歷史最高點。

不過，高盛強調，目前的外資動向並不是劇烈拋售美元資產，而是邊際需求變化所驅動。例如，儘管歐元區投資者開始拋售美國股票，但“其他國家和地區”仍在持續購買美國資產。同時，投資者對美國國債的態度更加謹慎，並沒有全面拋售美國國債。儘管他們減持了一些長期國債，但這部分資金大多轉向了短期美國國債，避險效應仍在發揮作用。

另外，由於全球仍然缺乏更具吸引力的替代資產，一些資金不會直接賣出美國資產，而是通過外匯風險對沖的方式進行調整，也就是賣出美元，但保留底層資產。高盛強調，這些超配的美元資產倉位是多年積累的結果，調整也需要時間。