美聯儲尚未決定下一步的降息節奏，市場卻已率先敲響流動性警鐘。
就在本週三早晨，美聯儲的常備回購便利工具（SRF）突然被大規模啓用，單日操作規模達67.5億美元，爲今年二季度末以來最高，也是在非季末環境下自疫情以來的最大規模。
分析稱，種種跡象顯示，金融體系正從“流動性充裕”邁入“流動性緊張”區間，下一場資金危機或許比想象中更近。
銀行準備金跌破3萬億，美聯儲被迫“放水”預期升溫美聯儲在9月的聯邦公開市場委員會（FOMC）會議上決定降息，但主席鮑威爾並未給出未來寬鬆路徑的明確承諾，導致市場部分解讀爲“鷹派降息”。
但就在這之後幾天，更重要的一件事發生了：聯儲體系中的銀行準備金總額首次跌破3萬億美元。這一關口被多位聯儲官員視爲“充裕準備金”與“緊張準備金”的分水嶺。
分析稱，一旦準備金變得稀缺，銀行融資鏈條將面臨壓力，回購市場可能失靈，甚至引發系統性震盪。2019年9月的回購市場危機便是因流動性回撤過快所致，堪稱前車之鑑。
在當前環境下，聯儲降息本身已不足以緩解市場焦慮。市場開始尋找真正代表“流動性壓力”的早期信號，而SOFR（擔保隔夜融資利率）與聯邦基金有效利率之間的利差，正是這類“預警指標”之一。
雖然這一利差近來已有輕微擴張，但始終未達到類似2019年危機時的極端水平。然而，本週三清晨，市場迎來了一個久違的流動性警訊：美聯儲的SRF機制突然被使用67.5億美元，遠超常態水平。
這一工具原本是聯儲在疫情後設置的緊急流動性兜底渠道，允許銀行以國債或機構債作爲抵押換取現金，正常情況下很少使用。
歷史數據顯示，除季度末“賬面調整”時期外，SRF在其他時間段幾乎無人問津，而本次操作卻打破了這一規律，說明市場真實流動性狀況已悄然轉變。
RRP用量跌至四年新低，美債融資“被動池”正枯竭流動性緊張的另一大根源，來自美聯儲的另一項關鍵工具——逆回購機制（RRP）。該機制原本用於吸收疫情期間釋放的大量超額資金，其餘額在2022年底一度達到2.5萬億美元高峯。
但自那之後持續回落，截至本週已跌至僅35億美元，爲2021年4月以來最低。
這不僅是一個技術性指標變化，更意味着美債融資的“被動池”正在枯竭。過去兩年，正是RRP充足的環境，讓美國財政部可以持續發行T-Bills（短期國債）而不對市場形成衝擊。如今隨着RRP“水源見底”，財政發債的融資壓力將重新壓向銀行與資金市場。
鮑威爾鬆口：縮表終點或將提前，高盛巴克萊同步下調預期面對這一形勢，美聯儲似乎已開始鬆口。鮑威爾本週二在全美商業經濟協會（NABE）年會上表示，美聯儲或將在“未來幾個月”內接近資產負債表縮減的“停止點”。換言之，縮錶行動可能提前結束。
高盛隨即發佈研報，將原本預計2025年3月結束縮表的時間提前至2025年2月，並預測FOMC將在明年1月的會議上正式宣佈。巴克萊甚至更進一步，預計FOMC將在今年12月宣佈停止縮表，並於明年1月執行。
但問題在於，停止縮表可能還不夠。當前的流動性壓力可能迫使聯儲不只是暫停緊縮，更需重啓“注水”模式——包括量化寬鬆（QE）、回購工具。
關鍵指標跳升，流動性緊張跡象浮現從美聯儲的兩個關鍵工具——逆回購機制（RRP）與常設回購機制（SRF）——的使用情況來看，市場流動性的狀況已經發生轉變。前者被視爲流動性充裕的同步指標，後者則反映突發性流動性短缺。而從兩者此番出現的異常變動看，市場資金狀態“發生了翻轉”——而且這次並非季末慣例造成。
本週三的SRF操作就是一個關鍵轉折。根據彭博社記者報道：
週三上午，市場機構在首輪SRF操作中借入67.5億美元；操作背景爲隔夜回購利率高企，交易區間在4.30%-4.34%之間，普遍高於美聯儲政策利率；SRF本意是短期緩衝工具，其使用量大增說明臨時資金壓力已超出市場自身調節能力。
此外，另一關鍵指標——SOFR減去超額準備金利率（SOFR-ON RRP）——也在週三升至4個基點，爲近年來非季末情況下的最高水平。
儘管週三上午的流動性操作顯得緊張，但美聯儲當天下午1:30至1:45的第二輪SRF拍賣無人申購。這被視爲一個緩解信號，說明上午的臨時流動性需求可能已得到滿足，市場並未陷入持續性危機。
不過，觀察人士提醒，是否真能“安然過關”，還需視接下來幾天SRF與SOFR指標是否持續回落。一旦這類流動性需求持續或進一步擴大，市場將進入倒計時，迫使美聯儲加快重啓流動性工具。
當前，所有目光都聚焦在SOFR的下一步走勢上。如果隔夜利率與官方政策利率之間的利差持續擴大，意味着市場將進入自我強化的“資金短缺鏈條”之中。而一旦這些指標繼續惡化，美聯儲或被迫在FOMC會議前提前出手。
風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用戶特殊的投資目標、財務狀況或需要。用戶應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。
