全球长期债券市场因一场无明显导火线的抛售而再次变得紧张。
本周，全球长期债券市场遭遇了一场意料之外的剧烈波动。特别是，30年期美国国债的收益率一度超过了5%的重要心理水平，进而触发了股市的连锁反应。
然而，根据《华尔街日报》9月6日的最新报道分析，这一轮抛售并没有明显的触发因素。基金经理和市场分析师们对此意见不一，显示出市场正受到一系列复杂且不明确的焦虑情绪的影响。从关税政策的不确定性到对中央银行独立性的担忧，再到跨大西洋的政治动荡，这些因素交织在一起，暗示对长期债券的需求疲软可能会持续。
一个被广泛讨论的潜在原因可能是美国联邦法院的一项裁决，该裁决认为特朗普政府不能以紧急状态为由征收关税。理论上，这可能导致政府需要退还数十亿美元的税款，从而加剧已经严峻的联邦财政状况。这一解释在时间上似乎与市场抛售相吻合：裁决于上周五作出，而市场在周二经历了最严重的抛售。
然而，这一逻辑链条存在许多矛盾。如果企业将获得数十亿美元的退款，其股价应该上涨，但股市并没有出现预期的涨幅。同时，取消关税将消除通胀的一个主要障碍，市场应该预期美联储有更多的降息空间，但利率市场并没有这样定价。此外，如果市场担心美国的财政状况，外国投资者可能会抛售美元，但美元汇率反而走强。
对美联储独立性的担忧是另一个长期存在的风险。如果中央银行受到政治干预，通常会导致利率设定过低，从而推高长期通胀，打击长期债券价格。然而，市场数据并不支持这一观点。衡量市场长期通胀预期的关键指标——5年/5年远期盈亏平衡通胀率，在周二抛售最严重时收盘仍稳定在2.34%，完全处于年内波动区间。
同样，对美国政府巨额借贷的担忧也不是新问题。疫情后庞大的财政赤字意味着美国债务占经济的比重将持续上升，这自然需要更高的收益率来吸引投资者。但数据显示，30年期通胀保值国债（TIPS）的收益率仅小幅上涨，而流动性更好的10年期TIPS收益率已从4月份的高点大幅回落。
将视线转向欧洲，情况同样令人担忧。法国因少数派政府难以推行削减赤字的预算案而陷入政治僵局，其10年期国债收益率相对德国国债的溢价，近期升至2012年欧债危机以来的最高水平。在英国，政府的预算困境和养老金需求减弱也持续对英国国债（Gilts）构成压力。
但传统的避险逻辑此次并未奏效。以往当投资者担忧欧元区问题时，通常会涌入被视为安全资产的德国国债，但近期这一现象并未发生。
更值得关注的是一个深层次的结构性变化——荷兰的养老金改革。据报道援引高盛的数据，荷兰拥有欧元区约80%的养老基金资产。这些基金正从传统的固定收益型（Defined-Benefit）转向与投资表现更紧密挂钩的模式。
这意味着它们对用于锁定未来收益的、超长期的衍生品和债券的需求将大幅减少，并可能将更多资金配置于股票。虽然这项改革将历时数年，但它预示着欧洲一个最主要的长期债券买家正在悄然退场，这对长债的未来需求构成了实质性利空。
综上所述，无论是关税裁决、财政担忧还是欧洲政局，似乎都无法独立解释这场突如其来的市场动荡。
正如报道所言，也许那个古老的市场笑话——“价格下跌是因为卖家比买家多”——反而是最贴切的描述。但将所有这些因素综合来看，它们共同指向一个令人不安的前景：对长期债券的疲软需求可能将持续存在。
