首先，短期內市場處於性價比的消化階段、預期錨定的轉換階段以及新主線和新催化的等待階段。儘管如此，近期科技產業的連續趨勢催化維持了市場的熱度。在這一時期，產業發展的趨勢和規律發揮着關鍵作用。持續的催化劑能夠加強產業趨勢，使股價突破性價比的靜態限制，這是結構性行情走向極端狀態的必要條件。

上週市場再次走強，但我們對短期市場的看法保持不變。目前A股市場需要解決三個問題：1.短期性價比不高，結構性矛盾明顯。我們監測的性價比指標普遍處於高位並小幅下降；而創業板相對於滬深300的盈利效應迅速降至低位（科技成長股的普遍上漲趨勢正在迅速減弱）。2.預期需要重新定位，從市場上漲作爲前提轉變爲重視長中短期的景氣和性價比評估。重新定位後，A股的中期預期仍然向上，但在轉換期難免會有波動。3.A股指數繼續上升的結構性主線尚不明確，市場正在等待新的主線和新的催化。

短期內是觀察和等待新催化的階段，而近期科技產業趨勢確實在連續催化，這是市場挑戰新高的直接原因。海外AI資本支出的增加信號進一步強化了AI算力的景氣趨勢，同時三季報的總體業績可能會進一步下降，而AI算力的景氣驗證可能會持續，AI算力相對於業績趨勢的絕對優勢可能會繼續。此外，儲能市場化需求開始顯現，類似於2019年新能源的敘事增加。特斯拉機器人技術革新的積累，市場期待其在零售端取得突破（其意义可能類似於2008-09年的iPhone3G/3GS），而中國企業對特斯拉機器人鏈的參與度非常高。這兩個方向都是景氣線索的初步顯現，潛在的賠率非常高，可能成爲新的主線方向。

如果僅進行靜態的景氣和性價比分析，那麼短期內成長的阻力增加是高概率事件。在這一階段，產業發展的趨勢和規律可能會發揮作用。持續的催化劑完全有可能使股價突破性價比的靜態限制。結構性行情走向極端狀態，通常也需要產業催化來突破瓶頸，強化正循環。

其次，“牛市不怕等”的難得階段：A股基本面和資金流入的“雙底部區域”，未來只有“繼續磨底”和“改善”兩種可能性，且改善的條件越來越好。這是牛市當前階段可以慢下來，不怕等待的核心原因。

我們多次強調，時間已經成爲牛市的朋友，核心在於隨着時間的推移，高景氣方向會不斷增加，居民增加權益配置的渠道也會更加順暢。這意味着未來的勝率和賠率都會進一步提高。深入討論這一點，我們認爲，當前是一個難得的“牛市不怕等”的時期。

核心在於現在是A股基本面和資金流入的“雙底部區域”。在基本面上，中游製造業在2026年中期的歷史級別出清跡象已經非常清晰，上游週期也出現了供給出清。在反內卷的背景下，供給增速可能在較長時間內保持在底部。而2025年二季報驗證，中游製造業和非能源上游週期的週轉率只是放緩下行，而ROE已經觸底反彈，這是盈利能力處於底部區域的信號。目前，對需求側的展望仍有分歧，但A股企業盈利未來一段時間只有“繼續磨底”和“改善”兩種可能性。同時，供給出清後，政策底、市場底、業績底依次出現的框架的有效性將重新提升。這意味着，從2026年開始，政策的有效發力可以改善需求預期。

在資金供需方面，居民存款搬家仍處於初期階段。公募基金的賺錢效應累積，2020-21年新發行產品的淨值已接近水位線。從歷史經驗來看，後續景氣賽道方向的行情演繹可能會有主動公募增量博弈，且力度會越來越強。因此，居民增加權益配置可能只有“保持現狀”和“加速流入”兩種可能性。當前市場賺錢效應仍在累積，居民增加權益配置的條件還在不斷改善。

行情發展到現在，儘管我們還沒有大規模轉向總體業績改善+居民增加權益配置正循環的資金。但A股基本面和資金流入的“雙底部區域”，未來只有“繼續磨底”和“改善”兩種可能性，且改善的條件越來越好。因此，當前階段，牛市可以慢下來，不怕等待。

最後，先做好結構性牛市行情：AI算力產業鏈行情，催化延續強化產業趨勢認知。固態電池、儲能，特斯拉機器人都是潛在產業縱深大，賠率高的方向。反內卷是結構性牛市向全面牛市轉化的關鍵結構，中期看好光伏和化工的重估機會。在有新增產業催化的階段，港股將受益於龍頭代表性高。美聯儲貨幣政策的中期敘事大概率是特朗普對美聯儲影響力提升，寬貨幣、弱美元，“特朗普降息看漲期權”可能構成港股中期支撐因素。

當前階段，市場繼續前進需要新的催化、新結構、老結構的持續催化。而總量經濟改善和反內卷效果顯現，都還不是關鍵窗口期。短期催化仍來自科技產業趨勢的強化，先做好結構性牛市行情。重點關注：AI算力產業鏈行情，催化延續強化產業趨勢認知。固態電池、儲能，特斯拉機器人都是潛在產業縱深大，賠率高的方向。

反內卷是結構性牛市向全面牛市轉化的關鍵結構。繼續提示，反內卷終局重點關注全球市佔率高的光伏和化工，通過併購化債→行業集中度提升→推動價格聯盟，聯合挺價。

從美聯儲貨幣政策變化推演結構。短期內，美聯儲降息預期升溫後，衰退敘事對短期降息幅度提出更高要求，9月降息25bp風險資產難有突出表現。但中期，特朗普對美聯儲影響力提升纔是核心敘事，“特朗普降息看漲期權”形成，寬貨幣、弱美元、強黃金和實物資產，這構成港股中期支撐因素，也會中期支持黃金和其他有色金屬行情。同時，港股龍頭代表性特徵主導，產業趨勢強化階段會有更好表現，我們繼續看好短期港股相對收益修復。

本文作者：傅靜濤、王勝、韋春澤、程翔，來源：申萬宏源證券，原文標題：《難得的“牛市不怕等”階段——申萬宏源策略一週回顧展望(25/09/08-25/09/13)》