高盛：中国白酒行业复苏早期迹象显现，但长期市场容量面临收缩
高盛最新研究报告指出，中国白酒行业最艰难的去库存阶段已经过去，行业正处于复苏极早期阶段。报告认为，供应端削减提速、中高端品种批发价格企稳、渠道库存趋于健康是行业复苏的主要支撑。然而，由于宏观不确定性，商业需求复苏仍待确认，行业长期市场容量面临结构性收缩。
评级调整与目标价设定
高盛于6月23日将古井贡酒(000596.SZ)从卖出上调至买入，今世缘(603369.SH)从中性上调至买入，12个月目标价分别为人民币105元和31元，对应约28%的上行空间。同时，高盛维持贵州茅台(600519.SH)为板块首选，对五粮液(000858.SZ)、水井坊(600779.SH)和洋河(002304.SZ)继续持谨慎立场。
高盛分析师Leaf Liu、Christina Liu及Valerie Zhou在报告中指出，两家区域性酒企的资产负债表已率先出现改善迹象，当前估值处于历史周期底部，风险收益比趋于吸引。
盈利预测与市场表现
高盛下调多数白酒标的2026-28年盈利预测，超高端（茅台除外）净利润预测最多下调10%，中高端最多下调52%，并将部分标的目标市盈率压缩4%至19%，以反映行业长期市场容量的收缩。预计行业销量到2030年前将仅能恢复至2024年水平的约75%。
自2025年7月高盛下调板块评级以来，中证白酒指数累计下跌约30%，跑输MSCI消费必需品指数约12个百分点；板块年初至今平均下跌约27%，目前以2026年预期市盈率19倍及2027年预期市盈率16倍成交，与2015年初复苏阶段估值相当，P/E及P/B均处于近十年低位。
供需、价格与现金流分析
供给端，小型酒企陆续退出，大型品牌亦开始暂停资本开支计划，行业供给过剩局面正在收敛。需求端，超高端与中高端白酒销售同比降幅自2026年一季度起持续收窄，低点或已出现在2025年四季度。
高盛指出，企业财务报表的改善通常是最后一个出现的信号，当前正处于渠道库存健康化、批发价格企稳向需求回暖和股价修复过渡的关键节点。预计下半年固定资产投资在人工智能相关支出的带动下有望重新加速，但此轮资本开支周期对白酒商务宴请需求的提振效应预计将弱于此前以房地产为主导的周期。
自2025年底至2026年上半年，飞天茅台及关键中高端品种批发价格已呈现广泛企稳趋势。以飞天茅台为例，其批发价格占城镇职工月均工资的比例已由2021年的近60%高位回落至目前约28%，甚至低于2013年的可负担水平，高端白酒性价比已明显改善。
现金流层面，高盛计算的调整后销售数据在2026年一季度出现明显反弹，其中超高端恢复正增长，表明订单及铺货势头已现早期回暖迹象。经营性现金流/营收比率方面，超高端在2026年一季度小幅回升，中高端则由2025年四季度的负值转为正值。
行业容量收缩与集中度提升
高盛预计，行业销量在2030年前将恢复至2024年水平的约75%，核心原因在于商务宴请相关消费场景的收缩。分品类来看，超高端品种销量至2030年可恢复至2024年水平，而中高端品种届时销量或较2024年萎缩约20%。
高盛预计相关覆盖公司2026年收入/净利润分别增长约2%/5%，2027-28年收入/净利润增速则有望恢复至7%至8%/8%至9%。行业集中度方面，前五大企业销量/销售额市占率已从2024年的22%/56%升至2025年的24%/58%，预计2028年将进一步达到30%/68%，龙头品牌份额集中趋势在本轮下行周期中有所加速。
