股市投资者沉醉于“金发女孩”情景，市场上涨动力难以判断

看涨的股市投资者已沉醉于“金发女孩”的美好情景，风险偏好情绪被推高至极端高位，市场下一步的上涨动力变得难以判断。美国通胀数据低于预期，一度为市场注入提振，但该效应转瞬即逝，股指在冲击新高时仍阻力重重。10年期美债收益率持续徘徊于4.6%附近，美元指数也持稳于2025年5月高点左右的水平。尽管财报季开局整体向好，上述条件仍在当前制约着股市的上行空间。

高盛集团合伙人Richard Privorotsky表示：“股市能否延续涨势，最终取决于业绩指引与仓位水平，而非新闻标题本身。能源仍是关键的宏观风险因素，但就目前而言，通胀环境正在改善。” Privorotsky指出，本轮财报季大概率将交出不错的成绩，银行业已基本跨过业绩门槛，而阿斯麦(ASML.US)的财报则显示半导体资本开支需求依然健康。“与大多数AI相关个股一样，问题已不再局限于数据本身，而是这些数据相对于当前仓位是否足够亮眼，”他补充道。

机构仓位亮起红灯：现金见底、系统化策略“满弓”

本周发布的美国银行基金经理调查显示，专业投资者的现金持有比例已降至极低水平，同时该行的“牛熊指标”也释放出警示信号。德意志银行的数据表明，系统性策略当前持仓极为偏多，进一步增量买入的空间已所剩无几。趋势跟踪型CTA在股票上的仓位已推升至历史区间的上沿，处于第72百分位；而波动率控制基金的持仓则更为极端，已处于第91百分位。

高企的仓位同样体现在资金流向上。法国兴业银行策略师Arthur van Slooten等人指出，尽管今年流入债券基金和货币市场基金的资金规模超过股票基金，但与后者管理资产规模的激增幅度相比，二者均相形见绌。在EPFR Global涵盖除大宗商品外总计72.9万亿美元的基金版图中，股票基金目前占总资产的比例达64.7%，创下历史新高。“换言之，基金投资者的风险偏好已处于有记录以来的最高水平，”他们写道。

多头逻辑仍稳固，但“再往上”需要新故事

尽管如此，在当前通胀回落、经济增长与企业盈利均表现强劲的背景下，看多立场似乎仍有其合理性。加之美国CPI与PPI数据双双显示价格压力缓和，美联储在未来数周内可能转向更为鸽派的立场。摩根大通市场情报团队在Andrew Tyler带领下表示：“对于市场多头而言，当前形势甚至超越了‘金发女孩’所能设想的最优情景。”该团队认为，通胀数据应能消除市场对7月加息的担忧，也可能缓解对9月行动的顾虑。“这为市场进一步上行及行情扩散奠定了基础。”

摩根大通团队继续倾向于采用“杠铃式”配置，兼顾科技股与周期股，同时持有医疗保健板块作为低相关性资产。在科技板块内部，他们认为当前市场共识——即做多半导体、做空“七巨头”或软件股——可能将发生转变，鉴于估值已具吸引力，资金回流“七巨头”的可能性正在上升。不过，该团队也提醒，投资者或许首先需要看到终端用户AI采用率的变化，或企业盈利加速增长，从而降低未来对信贷市场的依赖。

与此同时，市场下一阶段的上涨可能仍仰赖于动量交易。经过近期一轮显著抛售后，相关板块的仓位状况可能有所改善，但整体投资者敞口仍然偏高。尽管部分板块轮动或有助于维持涨幅，但考虑到过去一年动量交易对行情的强力推动，市场可能需要更多催化因素才能驱动基准指数进一步走高。

高盛策略师Andrea Ferrario及其团队表示：“过去三周，市场主导力量经受了考验，动量因子遭遇自2000年代初以来最猛烈的抛售。尽管油价再度成为跨资产回报的重要驱动因素，但动量效应在股票市场中仍占据主导地位。”