中美關稅超預期“降級”
5月12日，中美日內瓦經貿會談聯合聲明發佈，美方承諾取消4月8日對中國商品加徵的91%報復性關稅，並將4月2日對中國商品加徵的34%對等關稅中的24%暫緩90天，對剩餘10%關稅予以保留。中方也实施了相应的对等取消和暫緩措施，雙方同意建立機制開展進一步經貿磋商。
就當前時點而言，如何理解日內瓦協議背後的戰略意義及其對市場的影響？
中美各自的戰略考量
就中美會談而言，中國並不着急，美國顯然是更急於在關稅方面實現突破的一方。據中國外交部表態，本次會談是中方“應美方請求”在第三國瑞士舉行的會談（而非美國本土），這相較美方此前“希望中國主動打電話”的傲慢態度已經大幅逆轉。中方立場堅定明確，堅決反對美國濫施關稅，但對建立在平等、尊重、互惠的基礎上的對話始終持開放態度。美方之所以態度逆轉，主要有以下原因：
第一，中國“以牙還牙”的博弈策略帶動了非美國家的觀望、拖延，美方急於破局。在關稅談判伊始，中國便采取了对等反制的强硬策略，且出口和經濟依然保持韌性，不僅有效削弱了美國籌碼，也給自身爭得了寶貴的轉口期和與其他國家的談判期，最終爲結束談判而付出的代價遠低於直接妥協。非美國家也逐漸意識到拖延戰略的有效性，例如日本從第一時間主動和美國談判，變成不着急要求與美國取消全部關稅，甚至直接抵制美方提出的關稅方案。而關稅戰的始作俑者美國，其對外核心訴求是“一切向錢看”，戰局越久越不利於經濟要挾。
第二，內部政治與經濟壓力下，特朗普迫切需要關稅戰達成階段性成果。按照美國《1974年國會預算法案》，每年6月30日前美國衆議院需要完成新財年撥款預算法案的審議事宜，其中“減稅”是市場共識下最重要的內容之一。減稅意味着财政收入下降，那麼美國迫切需要以其他手段補充財政收入，以偏低的持續關稅代替極端關稅，可行性更高、政治壓力更小。
另一方面，每年夏季與秋季是美國傳統的聖誕訂貨季，高關稅已經導致了中美之間事實上的貿易禁運。若關稅影響到聖誕季備貨（通常訂單早於銷售至少3個月以上），極大可能將轉化成美國國內巨大的政治壓力，因此特朗普迫切需要就關稅問題達成實質性突破。
而站在中國自身的角度，中美達成協議雖然在博弈上適度讓步，但也有現實好處。
一方面，高關稅對於出口的抑制作用遲早會顯現。儘管短期來看，3-4月中國出口數據表現均超預期，但其中主要是企業搶出口、搶轉口、搶出海的行爲支撐。從國別看，4月對美出口同比下降21%，對東盟出口同比上升21%。從商品類別看，4月中間品和資本品的出口增速爲8.5%、8.2%，顯著高於消費品的出口增速-4.1%。這表明中國加大對非美轉口的同時，加大出海力度迴避美國直接關稅，支撐了4月的出口數據。
然而，出口的真實壓力可能從6-7月開始顯現。一是從美國企業下訂單到商品出口存在2個月左右的時間差，4月PMI新出口訂單大幅下滑4.3個百分點至44.7%，創2023年以來新低，預計從6月初開始出口增速可能開始減弱。二是前期美國的“搶進口”也一定程度透支了需求，美國自去年下半年開始的補庫週期，預計將持續到今年年中，美國需求走弱將會抑制三季度的中國出口。
因此，儘快與美國降低關稅，既換取經濟上的確定性，也減少對出口的長期持續衝擊，存在較強的現實考慮。
另一方面，與非美談判取得階段性進展也是中方達成協議的一個重要前提。4月9日以來，在中美關稅不斷升級反制的同時，中國也在同步推進與東盟和歐盟的談判。與東盟，4月中旬中國領導人在完成對越南、馬來西亞、柬埔寨三國的國事訪問後，相繼簽署了多項雙邊合作文件，進一步推動區域戰略協同和產業鏈整合，深化東盟基礎設施建設，也爲中國企業出海轉口夯實基礎。與歐盟，雙方達成“國產電動汽車價格設定最低價格”協議，取代2024年的電動車加徵關稅方案；中方解除對歐洲議會議員的制裁；雙方同意儘快啓動磋商，討論市場準入、營商環境等問題，爲未來的中歐投資協定鋪路。
在一個多月的寶貴窗口期內，中國和其他非美國家取得里程碑式的談判進展，既是對中國企業出海的長期利好，也是中國能在關稅博弈中破局逆轉的關鍵。
關稅降溫後，市場將如何演繹？
對於經濟數據而言，今年出口前置帶來的透支效應仍值得關注，6-7月後出口數據下行壓力依舊存在，但顯然好於145%高關稅稅率下的實質性禁運場景。
對於國內政策而言，425政治局會議特別提及“國內的經濟工作要和外部的貿易鬥爭相結合”，在外部貿易鬥爭第一階段取得不錯的成果後，國內經濟工作壓力也相應緩解。市場最大的關注點增量財政政策，預計將在6-7月出口增速下降後逐步落地，以對沖出口回落帶來的經濟與就業壓力。
隨着中美關稅博弈降溫，市場不確定性緩解，美股A股同漲，人民幣匯率與美元指數反彈，黃金回調。此前投機資金快速湧入黃金並推高了後者的波動率，如今也是風險偏好改善後黃金調整放大的主要原因，但黃金作爲稀缺避險資產上漲的長期驅動未變。
中美日內瓦協議的簽署成爲短期內美股的明確利好，適度減輕了高關稅帶來的經濟衰退壓力，後續美國與非美國家之間的談判可能更加順利，美股反彈在資金層面也提振了美元指數。
對國內市場而言，一方面機電、汽車等出口鏈企業壓力減輕，另一方面半導體設備、工業母機等領域的國產替代加速進程不變，企業通過出海產能佈局及技術升級對沖貿易風險的趨勢不變，具備核心技術優勢的出海企業仍是中長期的投資主線。
本文作者：宋雪濤、陳瀚學，來源：雪濤宏觀筆記，原文標題：《宋雪濤：日內瓦協議背後的“衆生相”》
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