本年度股市两次上涨趋势中，板块轮动表现出显著的不同

自2025年起，股市的两次上涨趋势在空间和时间上都显示出相似之处。第一次“东方崛起，西方衰落”的行情始于美元的峰值回落，弱美元和中国科技资产的重新评估共同推动了全A市场的量价齐升。第二次行情则是在中美贸易摩擦的影响下，市场形成了“黄金坑”，随后国家队的积极介入和稳定市场政策的陆续推出修复了市场预期，同时中美关税的边际改善也促进了市场的反弹。尽管两次行情在时空上相似，但板块轮动的特点却大相径庭。

从轮动的广度来看，第二次行情的轮动范围更广。以申万一级行业相对于全A市场获得超额收益的比例来衡量，第一次行情主要集中在算力和人形机器人领域，获得超额收益的行业比例仅为45.2%；而在第二次超跌反弹中，存量资金在反关税、军工、新消费、创新药等领域轮动，获得超额收益的行业比例超过60%，轮动范围明显扩大。

从轮动的强度来看，第一次行情的轮动强度更高。统计相对于万得全A市场获得超额收益的行业，这些行业的平均超额收益达到了7.8%，其中计算机、传媒等领涨行业的区间最大涨幅分别达到了41%、33%；而第二次行情由于板块轮动加速和资金存量的博弈，平均超额收益有所下降，且领涨板块的区间最大涨幅均未超过30%。

在新行情展开之前，快速变化的主题轮动将持续存在

自4月以来的反弹行情中，市场轮动显得混乱且没有明确主线，主要原因是宏观因素对市场预期的干扰：1）在关税冲击下，中美摩擦有进一步升级的可能，导致市场风险偏好下降；2）关税的影响使得国内经济承压，企业盈利复苏的步伐放缓；3）地缘政治局势的升温增加了市场的不确定性；4）与第一轮科技重估逻辑不同，当前缺乏能够催化行情的新叙事。在这些因素的干扰下，市场预期偏弱，沪指在超跌反弹后仅围绕关税冲击前的位置进行窄幅震荡，难以实现实质性的突破；同时，增量资金不足，一个明显的表现是融资余额没有随着指数的修复回到关税冲击前的水平。因此，当前市场处于存量资金博弈的状态，表现相对混乱。从短期来看，快速变化的主题轮动将持续存在。

创新药、新消费等热门主题可能已达到短期顶部

在快速变化的轮动行情中，把握高切低的节奏是获得超额收益的关键，而当前创新药、新消费等热门主题可能已经达到阶段性顶部。以创新药为例，近期板块的走强虽然有基本面因素的支撑，但也受到资金面驱动——部分资金因未能及时配置创新药而产生焦虑，“FOMO”情绪成为行情加速的重要力量，板块的演绎也从核心标的的上涨扩展到低位挖掘/后排套利标的的普涨，显示出阶段性顶部的信号。从中长期来看，我们依然看好低利率环境下创新药BD出海进入商业收获期，板块中枢上移，基本面优质的创新药标的将获得显著超额收益。

但对于重视时间成本的投资者来说，在短期波动思维下，随着交易拥挤度的提升，板块的容错率开始下降，在“守住胜利果实”的心态下，部分资金逐渐选择止盈。同时，新消费板块的成交额占比也从高位回落，表明资金开始流出，转向性价比更高的方向。从近期算力通信、传媒修复、AI端侧开始活跃等现象也可以看出，部分资金已经有意愿进行高切低。

本文来源：东吴策略陈刚团队，作者：陈刚团队，原文标题：《创新药和新消费之后，还能买什么板块？》，本文有删减