本年度股市兩次上漲趨勢中，板塊輪動表現出顯著的不同

自2025年起，股市的兩次上漲趨勢在空間和時間上都顯示出相似之處。第一次“東方崛起，西方衰落”的行情始於美元的峯值回落，弱美元和中國科技資產的重新評估共同推動了全A市場的量價齊升。第二次行情則是在中美貿易摩擦的影響下，市場形成了“黃金坑”，隨後國家隊的積極介入和穩定市場政策的陸續推出修復了市場預期，同時中美關稅的邊際改善也促進了市場的反彈。儘管兩次行情在時空上相似，但板塊輪動的特點卻大相徑庭。

從輪動的廣度來看，第二次行情的輪動範圍更廣。以申萬一級行業相對於全A市場獲得超額收益的比例來衡量，第一次行情主要集中在算力和人形機器人領域，獲得超額收益的行業比例僅爲45.2%；而在第二次超跌反彈中，存量資金在反關稅、軍工、新消費、創新藥等領域輪動，獲得超額收益的行業比例超過60%，輪動範圍明顯擴大。

從輪動的強度來看，第一次行情的輪動強度更高。統計相對於萬得全A市場獲得超額收益的行業，這些行業的平均超額收益達到了7.8%，其中計算機、傳媒等領漲行業的區間最大漲幅分別達到了41%、33%；而第二次行情由於板塊輪動加速和資金存量的博弈，平均超額收益有所下降，且領漲板塊的區間最大漲幅均未超過30%。

在新行情展開之前，快速變化的主題輪動將持續存在

自4月以來的反彈行情中，市場輪動顯得混亂且沒有明確主線，主要原因是宏觀因素對市場預期的干擾：1）在關稅衝擊下，中美摩擦有進一步升級的可能，導致市場風險偏好下降；2）關稅的影響使得國內經濟承壓，企業盈利復甦的步伐放緩；3）地緣政治局勢的升溫增加了市場的不確定性；4）與第一輪科技重估邏輯不同，當前缺乏能夠催化行情的新敘事。在這些因素的干擾下，市場預期偏弱，滬指在超跌反彈後僅圍繞關稅衝擊前的位置進行窄幅震盪，難以實現實質性的突破；同時，增量資金不足，一個明顯的表現是融資餘額沒有隨着指數的修復回到關稅衝擊前的水平。因此，當前市場處於存量資金博弈的狀態，表現相對混亂。從短期來看，快速變化的主題輪動將持續存在。

創新藥、新消費等熱門主題可能已達到短期頂部

在快速變化的輪動行情中，把握高切低的節奏是獲得超額收益的關鍵，而當前創新藥、新消費等熱門主題可能已經達到階段性頂部。以創新藥爲例，近期板塊的走強雖然有基本面因素的支撐，但也受到資金面驅動——部分資金因未能及時配置創新藥而產生焦慮，“FOMO”情緒成爲行情加速的重要力量，板塊的演繹也從核心標的的上漲擴展到低位挖掘/後排套利標的的普漲，顯示出階段性頂部的信號。從中長期來看，我們依然看好低利率環境下創新藥BD出海進入商業收穫期，板塊中樞上移，基本面優質的創新藥標的將獲得顯著超額收益。

但對於重視時間成本的投資者來說，在短期波動思維下，隨着交易擁擠度的提升，板塊的容錯率開始下降，在“守住勝利果實”的心態下，部分資金逐漸選擇止盈。同時，新消費板塊的成交額佔比也從高位回落，表明資金開始流出，轉向性價比更高的方向。從近期算力通信、傳媒修復、AI端側開始活躍等現象也可以看出，部分資金已經有意願進行高切低。

本文來源：東吳策略陳剛團隊，作者：陳剛團隊，原文標題：《創新藥和新消費之後，還能買什麼板塊？》，本文有刪減