中金：特朗普2.0“大财政”再进一步

“大美丽法案”通过众议院，美国财政赤字预期大幅增加

美东时间5月22日，众议院版本的“大美丽法案”获得通过，预计参议院将在6月进行投票。该法案集减税、减支、抬高美债上限、国防和移民政策于一体，可能在未来10年大幅增加美国财政赤字规模。中长期来看，面对国内贫富分化、再工业化等结构性问题和全球地缘竞争，美国大概率不具备有效削减赤字的客观条件。从短期来看，债务上限提高后，美债发行潮可能在7-9月到来，或迫使美国加快货币与金融政策调整，如开启QE、加速SLR豁免及其他金融改革，为美债市场提供流动性。

“大美丽法案”内容概览

“大美丽法案”是特朗普上任以来便着力推进的立法计划，主要包括四项内容：

1. 税收减免：永久延长2017年特朗普税改(TCJA)的条款，并新增减税政策，如将州和地方税收(SALT)的扣除上限提高到4万美元等。
2. 削减开支：削减社会福利项目开支，包括对医疗补助(Medicaid)实施约1万亿美元的削减，对补充营养援助计划(SNAP)实施约2300亿美元的削减等。
3. 国防和移民政策：增加对国防、边境安全和执法的支出。
4. 债务上限：将债务上限提高4万亿美元。

Penn Wharton预计，静态来看税收减免政策可能在未来十年减少财政收入约4.3万亿美元，而各类政策共可能削减开支约1.8万亿美元。

考虑到经济动态调整后基本赤字增加3.2万亿美元。如果将一些暂时性的豁免条款永久化，则未来10年赤字增量将达到5.2万亿美元。

财政紧缩难度分析

美国民意要求财政发力解决贫富分化问题，自奥巴马政府起，“再工业化”逐渐成为两党共识。再工业化的两个前提是：1)美国国内需求不能弱，这要求财政持续做大福利，刺激需求；2)完善工业基础设施，美国工业与基建长期欠投资，能源、交通建筑持续老化，生产所需的工业设备较为陈旧，补贴工业基础设施投资需要财政的持续发力。

从外部竞争来看，美国财政也不具备收紧的条件。过去两年，AI信仰是支撑美国资产的重要因素，背后反映的是高新科技领域如火如荼的国际竞争。拜登政府时期通过的《基础设施投资和就业法案》与《芯片法案》，10年分别增加2561亿和793亿美元赤字，补贴工业基础设施和半导体行业建设。

潜在流动性风险和政策应对

从中短期来看，美债上限问题的解决可能带来流动性冲击。考虑到补充TGA以及偿还“非常措施”挪用的资金，从7月起至9月间，美债的净融资量可能达到1.25万亿美元，恐将大幅收紧美元流动性。这种供给增加的预期可能在7月前便推动利率持续上行，在美联储短期内不介入的情况下，10年期美债利率可能在未来一两个月逐步升至4.8%。7月后，随着美债供给大幅增加，利率恐冲破5%。

在全球流动性不足的背景下，新发债潮带来的流动性需求可能加剧市场波动，刺激海外资金流出美元资产和美国本土资金去杠杆。这可能导致美国股债汇“三杀”系统性、间歇性上演。流动性压力可能加速美国金融体系改革，这包括：1)美联储可能被迫重启QE稳定市场；2)豁免银行业SLR对购买美债限制的政策可能在今夏加速通过；3)刺激其他金融机构购买美债，例如参议院最近通过的“GENIUS法案”要求稳定币必须由高质量、流动资产(如现金或短期国债)1:1全额支持，可能向美债市场引入流动性。