中金：特朗普2.0“大財政”再進一步

“大美麗法案”通過衆議院，美國財政赤字預期大幅增加

美東時間5月22日，衆議院版本的“大美麗法案”獲得通過，預計參議院將在6月進行投票。該法案集減稅、減支、抬高美債上限、國防和移民政策於一體，可能在未來10年大幅增加美國財政赤字規模。中長期來看，面對國內貧富分化、再工業化等結構性問題和全球地緣競爭，美國大概率不具備有效削減赤字的客觀條件。從短期來看，債務上限提高後，美債發行潮可能在7-9月到來，或迫使美國加快貨幣與金融政策調整，如開啓QE、加速SLR豁免及其他金融改革，爲美債市場提供流動性。

“大美麗法案”內容概覽

“大美麗法案”是特朗普上任以來便着力推進的立法計劃，主要包括四項內容：

1. 稅收減免：永久延長2017年特朗普稅改(TCJA)的條款，並新增減稅政策，如將州和地方稅收(SALT)的扣除上限提高到4萬美元等。
2. 削減開支：削減社會福利項目開支，包括對醫療補助(Medicaid)實施約1萬億美元的削減，對補充營養援助計劃(SNAP)實施約2300億美元的削減等。
3. 國防和移民政策：增加對國防、邊境安全和執法的支出。
4. 債務上限：将債務上限提高4萬億美元。

Penn Wharton預計，靜態來看稅收減免政策可能在未來十年減少財政收入約4.3萬億美元，而各類政策共可能削減開支約1.8萬億美元。

考慮到經濟動態調整後基本赤字增加3.2萬億美元。如果將一些暫時性的豁免條款永久化，則未來10年赤字增量將達到5.2萬億美元。

財政緊縮難度分析

美國民意要求財政發力解決貧富分化問題，自奧巴馬政府起，“再工業化”逐漸成爲兩黨共識。再工業化的两个前提是：1)美國國內需求不能弱，這要求財政持續做大福利，刺激需求；2)完善工業基礎設施，美國工業與基建長期欠投資，能源、交通建築持續老化，生產所需的工業設備較爲陳舊，補貼工業基礎設施投資需要財政的持續發力。

從外部競爭來看，美國財政也不具備收緊的條件。過去兩年，AI信仰是支撐美國資產的重要因素，背後反映的是高新科技領域如火如荼的國際競爭。拜登政府時期通過的《基礎設施投資和就業法案》與《芯片法案》，10年分別增加2561億和793億美元赤字，補貼工業基礎設施和半導體行業建設。

潛在流動性風險和政策應對

從中短期來看，美債上限問題的解決可能帶來流動性衝擊。考慮到補充TGA以及償還“非常措施”挪用的資金，從7月起至9月間，美債的淨融資量可能達到1.25萬億美元，恐將大幅收緊美元流動性。這種供給增加的預期可能在7月前便推動利率持續上行，在美聯儲短期內不介入的情況下，10年期美債利率可能在未來一兩個月逐步升至4.8%。7月後，隨着美債供給大幅增加，利率恐衝破5%。

在全球流動性不足的背景下，新發債潮帶來的流動性需求可能加劇市場波動，刺激海外資金流出美元資產和美國本土資金去槓桿。這可能導致美國股債匯“三殺”系統性、間歇性上演。流動性壓力可能加速美國金融體系改革，這包括：1)美聯儲可能被迫重啓QE穩定市場；2)豁免銀行業SLR對購買美債限制的政策可能在今夏加速通過；3)刺激其他金融機構購買美債，例如參議院最近通過的“GENIUS法案”要求穩定幣必須由高質量、流動資產(如現金或短期國債)1:1全額支持，可能向美債市場引入流動性。