通脹未至帶動債市強勁反彈 美債迎2020年來最佳上半年表現

2025年上半年美國國債市場表現亮眼，通脹憂慮未兌現

儘管2025年上半年債券交易員始終對通脹心存憂慮，現實卻是通脹並未如預期那樣捲土重來。正因如此，美國國債市場迎來了自2020年以來表現最爲亮眼的上半年。

截至6月30日，10年期美債收益率累計下跌了35個基點，這是過去五年來上半年最大幅度的下跌。由於債券收益率與價格成反比，收益率下跌意味着債券價格上漲，也標誌着投資者需求的回暖。

推動債市走強的關鍵因素，是“通脹升溫”這一敘事的瓦解。通脹是債市的頭號敵人，因爲它會侵蝕未來債券利息的實際購買力。一旦市場對未來物價上漲的預期下降，現有債券的吸引力和價值就會上升。

今年春季，中東地緣政治局勢一度升溫，以色列和伊朗劍拔弩張，市場擔憂這將導致油價飆升，從而引發全球範圍的物價上漲。但隨着局勢緩和，戰爭擔憂減退，美國原油價格從一度突破每桶75美元，快速回落至65美元以下，爲通脹擔憂降溫提供了實質支撐。

BMO資本市場策略師Vail Hartman和Ian Lyngen在報告中指出：“中東衝突未進一步升級，削弱了原本可能加劇的通脹壓力，對美債形成了實質利好。”

此外，即便企業因關稅增加了進口成本，也並未顯著將成本壓力轉嫁至消費者。數據顯示，2025年5月美國企業支付的關稅總額達到222億美元，創下單月紀錄，這也讓聯邦政府的關稅收入大幅增長。然而，5月的消費者通脹環比僅上漲0.1%，低於市場預期的0.2%，說明通脹傳導仍不明顯。

儘管如此，經濟學家們普遍認爲，關稅對通脹的影響存在滯後效應。摩根士丹利首席經濟學家Seth Carpenter領導的團隊在研報中指出：“關稅於2月和3月逐步實施，並在4月明顯加碼，因此目前判斷其是否已顯著推高通脹還爲時尚早。”他們預計，接下來的兩個月通脹數據將更能體現價格上漲的真實趨勢。

在明確數據出現前，債市參與者普遍降低了對通脹的擔憂，並隨之降低了對收益率的要求。

除了通脹，投資者對利率路徑的預期也發生了明顯變化。年初時，市場普遍認爲美聯儲在2025年的降息空間有限。但如今，大多數交易員預計美聯儲將在12月前將利率下調至3.5%-3.75%區間，而當前的利率仍處於最高達4.5%的水平。之所以發生這樣的轉變，是因爲經濟增長預期持續下調，促使市場押注美聯儲將更積極採取寬鬆政策。

特朗普政府提前聚焦於未來美聯儲主席人選的動作，也加劇了市場對政策轉向鴿派的預期。Bensignor投資策略公司總裁Rick Bensignor在報告中寫道：“當前市場的重大變化在於，華爾街已開始預期將由一位更鴿派的新主席接替鮑威爾。”

他進一步指出，若經濟持續疲軟，4月曾出現的低收益率水平(10年期國債分別爲4.16%和3.72%)可能會重新回到投資者的視野中。“在我看來，利率下行的可能性仍然偏高。”