大摩：美国通胀回落故事告一段落，市场需适应“更高更久”利率

摩根士丹利发布美国通胀展望：核心CPI持续上行，商品通胀扩大涨幅

摩根士丹利在其最新报告中预测，美国核心CPI的反弹并非短期现象，而是正在形成一条持续上行的轨迹。研究团队预计8月核心CPI环比上涨0.35%，折合年率3.12%，为连续第三个月抬升；整体CPI环比升至0.38%，年率2.92%，NSA指数对应324.001。

与6月起步的上一轮反弹相比，本轮通胀的最大特点是“商品带头、服务暂歇”。核心商品通胀在关税传导与厂商重新定价的双重作用下继续扩大涨幅，而核心服务在7月部分项目“超前”跳升后，本月将出现温和回吐。

商品通胀与服务通胀分析

报告指出，商品端的涨价已得到软指标的全面印证：8月ISM支付价格指数与Markit制造业产出价格指数仍处60以上的高位。模型显示，今年迄今关税相关成本已为核心通胀贡献约20个基点，若8月数据符合预期，累计贡献将升至30个基点。具体来看，服装除鞋类依旧缺乏定价能力，新车仅微升，但家电、电子、家具等“其他商品”以及二手车价格明显走强，足以令核心商品环比从7月的0.21%扩张至0.51%。

服务方面，租金通胀继续沿着0.3%下方这条缓慢下行通道运行：业主等价租金(OER)和主要居所租金分别录得0.29%与0.27%，与市场租金指标指向的四季度前持续疲软保持一致；酒店均价仍低于一季度，环比虽略改善但仍为负值。核心服务(除住房)在7月因医疗保健和航空票价异常跳升而高达0.48%，8月预计回落至0.32%。

能源分项在季调基础上重新转正，食品价格亦自7月低点小幅回升，但仍远低于一季度极端读数，因此整体CPI虽高于核心，却暂未显示出全面过热风险。

通胀对利率环境的影响

模型显示，若8月核心CPI最终落在0.35%，对应的核心PCE环比将达0.34%，高于7月的0.27%。金融服务PCE受6—7月美股强劲回报拉动继续高增，医疗保健与航空票价则回落。值得一提的是，本月PPI将先于CPI一天公布，届时市场几乎可拼凑出完整的8月PCE拼图，数据透明度显著提升。

摩根士丹利提示，由于预测值恰好处于0.35%这一“四舍五入临界”，若商品涨幅稍有不及，未四舍五入结果可能滑落至0.30%，因此单边偏差在数学上更倾向下行。但就趋势而言，只要软指标继续高位徘徊，商品涨价就会从“一次性”变为“持续性”，而服务价格回吐的空间有限，核心通胀的底部已被抬高。

对于正急切寻找“降息多少”答案的市场而言，这份报告无异于泼下一盆冷水：通胀回落的故事在2025年夏天已暂告段落，下一步，投资者需要为“更高更久”的利率环境做好心理准备。