美联储可能容忍更高通胀以支撑经济，劳动力市场平衡带来双重风险
BCA Research分析师Dhaval Joshi预测，在美联储主席沃什的领导下，美联储可能实际上容忍通胀率升至2.5%至3.5%区间，以支持美国经济在更高温度下运行。这一策略的核心动因是美国劳动力市场已进入供需平衡点，任何一方的收缩都可能导致经济衰退。
数据显示，当前美国劳动力需求与供给均为1.72亿人，职位空缺数与非临时失业人数均稳定在660万，市场处于理论上的“完美平衡”状态。Joshi指出，在这一关键节点，若收紧移民执法导致劳动力供给收缩，将直接威胁经济扩张。因此，美联储可能通过提高通胀容忍度，在刺激总需求的同时，以“过热”环境提升劳动参与率，从而对冲供给端萎缩。
资产定价逻辑重塑
这一政策转向将深度重塑资产定价逻辑。报告预计，即便通胀中枢升至2.5%-3.5%区间，美联储仍将继续降息，推动短期实际利率加速下行。美元将因实际利率差收窄而持续走弱，美债收益率曲线则面临“熊市陡峭化”压力，即长端收益率上行导致长期国债表现跑输现金及其他主权债券。
在此宏观背景下，股票资产有望继续领先于债券。BCA Research建议战术性超配MSCI全球可选消费板块，相对工业板块。该板块过去65个交易日已大幅跑输近20%，存在显著的修复空间。
工资通胀结构性上升难以逆转
美国劳动力市场虽已回归疫情前的供需平衡，但工资通胀仍显著高于疫情前水平。去年四季度，美国就业成本指数(ECI)同比上涨3.4%，高于与2%核心PCE通胀目标相匹配的3%门槛。
这一偏离并非短期波动。历史经验显示，ECI与核心PCE通胀之间存在稳定的1个百分点缺口，这意味着要实现2%的核心通胀目标，ECI同比增速必须回落至3%。尽管这一隐含假设对应生产率增长仅为1%，看似偏低，但其反映的是两个宏观数据集之间长期确立的统计关系。
市场普遍寄望于人工智能技术能够推动生产率跃升，从而为更高水平的工资增长提供缓冲空间。然而，截至目前，上述缺口并未出现扩大趋势，这警示投资者不宜将AI驱动的生产率激增作为基准情景加以押注。
工资通胀结构性走高的深层原因，在于劳动力人口构成的持久性变化。相较于疫情前，美国劳动力供给减少了近300万年长工人。由于不同年龄段在劳动力市场上存在明显的功能互补性，年长工人难以从事体力密集型岗位，年轻工人亦无法替代需数十年经验积累的专业角色，年长工人的缺位在总体岗位缺口之外，创造了额外的结构性紧张。模型显示，将这一结构性因素纳入考量后，可以近乎完美地解释美国工资通胀的演变轨迹。
股票优于债券
面对劳动力市场供需两端收缩的双重风险，美联储或将选择对结构性抬升的工资通胀保持容忍，实质上将通胀目标区间上调至2.5%至3.5%。这一政策立场的转变，将在大类资产层面引发一系列连锁反应。
首先，短期实际利率有望进一步下行。即便通胀运行在2.5%—3.5%的更高区间，美联储仍可能继续推进降息，以支撑经济增长。其次，美元将因实际利率差收窄而持续承压，步入弱势通道。美债市场则面临“熊市陡峭化”压力：随着通胀预期逐步升温，长端收益率趋于上行，导致长期国债表现跑输现金及其他主要主权债券。在此宏观背景下，权益资产有望继续领先于固定收益产品。
基于上述判断，BCA Research提出新的战术交易建议：超配MSCI全球可选消费板块，相对工业板块。数据显示，可选消费板块在过去65个交易日中已大幅跑输工业板块近20%，这一近乎垂直的下滑在幅度和速度上均已处于过度区间。
市场情绪或迎来修复窗口。考虑到超低实际利率环境、潜在的财政刺激支撑，以及仍具韧性的劳动力市场，市场对美国消费者的定价可能重新趋于乐观。
