油价涨≠欧洲痛？弱势美元改写能源冲击传导链

美元疲软周期缓解中东紧张局势对石油进口国的影响

尽管中东紧张局势再次引发能源价格震荡，石油进口国难以完全免受冲击，但当前罕见的美元疲软周期将显著缓解美国以外国家承受的压力。国际原油多以美元计价，因此当油价飙升遇上美元持续走强时，欧洲等地区将承受双重打击。但今年美元走弱产生了相反效果，正在缓和中东战事引发的油价上涨冲击。

目前显然尚未达到“危机”程度。虽然美元计价全球原油价格自上周初已上涨约14%，但仍远低于1月峰值，同比跌幅约7%。对欧洲而言，由于欧元兑美元汇率年内已升值12%，冲击更为温和——尽管美元计价油价几乎收复年内全部失地，但欧元计价的布伦特原油2025年仍下跌12%，较上年同期低20%。

“对石油进口国而言，美元贬值提供了关键缓冲，既缓解了油价飙升的直接冲击，又限制了更广泛的经济连锁反应，”联合信贷策略师Tobias Keller表示。若美元持续走弱，将有效降低能源价格波动对欧洲经济的相对影响。

这种态势可能支撑欧洲经济今年相对美国的表现，并进一步瓦解近年来推动资本异常流向美国的“美国例外论”叙事。更重要的是，若能源价格回落伴随美元持续疲软，欧洲央行将面临更大降息压力，以避免通胀率远低于2%的政策目标。

日益脆弱的联动关系

美元与原油的关联正如联合信贷的Keller所言，已成为今年“日益不稳定”金融关系的典型例证。随着持有数万亿美元美国股债的外国投资者因贸易战、联盟重构和国内制度动荡重新评估美元资产配置，美元与股票、债券及大宗商品的联动模式已然生变。

最显著的变化是，美元在不确定性加剧时期似乎丧失了传统“避险资产”地位——在动荡的四月，美元与股债同步下跌。美元与原油的关联尤其不稳定。理论上，美元走强应通过提高非美国家的本币购油成本抑制全球需求，从而压低油价，反之亦然。

但近年因果关系出现倒置：2022年俄乌冲突引发的油价飙升触发美联储激进加息，随后油价与通胀回落又开启美联储宽松周期。在这轮周期中，美元走势与能源价格高度同步。2021年中至俄乌冲突爆发期间，油价翻倍推动美元指数暴涨20%，放大了欧洲等地的能源成本压力。

然而去年美国大选后，这种关联再度断裂——油价下跌时美元反而走强。虽然今年一月后正相关性有所恢复，但本月以伊冲突引发的原油暴涨并未伴随美元走强，美元汇率甚至屡探新低。

这种联动关系的演变显然取决于宏观背景。当前核心矛盾在于，随着贸易、经济与投资失衡的强制修正，持续十年的美元强势周期正面临长达数年的逆转。若这一趋势确立，新一轮油价冲击对全球经济的破坏力将远逊于往昔。