美國非農就業數據引發市場分歧，風險資產與國債市場預期差異加大

上週公佈的美國非農就業數據表現不佳，導致固定收益投資者急忙計入經濟急劇放緩的預期。然而，在股票和信貸市場，這份就業報告的影響似乎並不明顯。本週，高風險交易再度飆升，納斯達克100指數取得一個多月來最大單週漲幅，比特幣止住了短期下跌，高收益債券利差連續五天收窄。

風險偏好情緒在企業盈利激增與人工智能熱潮復燃的背景下，壓倒了市場的懷疑聲音。根據摩根大通的數據，股票和公司信貸市場反映出的經濟衰退概率僅爲個位數，遠低於美國國債市場的隱含概率。在國債市場，交易員近期一度押注未來數月內會有多達三次降息。

Socorro資產管理公司首席投資官Mark Freeman表示：“要說服自己把這些現象聯繫在一起真的很難。最多隻能說，高收益債和股票傳達了相同的信息——沒有衰退，而且估值極高，因此風險天然就很大。”“我們當然可以討論這種情況是否合理、或者是什麼在推動它，但這就是目前的現實。”

上週五的美國7月就業報告曾令市場震動，使兩年期美債收益率創下自2023年以來最大單日跌幅，標普500指數當日下跌1.6%。此後，市場反應出現分化，反映出投資者對數據所傳遞的經濟信號存在分歧。本週美債收益率有所回升，但10年期美債收益率仍比報告發布前低約10個基點——這是過去一個月以來整體下行趨勢的一部分——此前數據顯示，美國三個月平均非農就業增長降至2020年以來最低水平。與此同時，美國股市輕鬆收復了此前的跌幅，納斯達克100指數從前一日收盤價反彈1.7%，標普500指數在本週五個交易日中有三天上漲。

本週的經濟數據進一步引發擔憂——美國服務業走弱且價格壓力依然頑固，初請失業金人數升至2021年11月以來最高，消費者通脹預期上升。受這些疲弱信號影響，長期債券收益率在過去一個月持續走低。

Miller Tabak + Co.的首席市場策略師Matt Maley表示：“很多人沒意識到，在股票市場昂貴的背景下，長期收益率下行實際上對股票是利空。當股票市場和債券市場走勢出現分化時，就經濟而言，債券市場幾乎總是那個判斷正確的一方。”

歷史數據顯示，平均每五年就會發生一次經濟衰退。因此，Research Affiliates股票策略首席投資官Que Nguyen認爲，隨着當前經濟擴張進入成熟期，樂觀主義者的勝算在下降。

Que Nguyen指出，在特朗普不斷變化的政策環境中，要從市場中提煉出清晰的經濟信號越來越困難，這些政策似乎爲每個主要資產類別都注入了波動性。以大宗商品爲例，投資者常將其視作增長信號來源。上月，特朗普對部分銅產品豁免關稅，引發銅價下跌；而本週五，一項將金條納入關稅範圍的裁決又令黃金市場陷入動盪。

Que Nguyen表示：“在經濟週期進入後期階段時，真正的意外不是衰退指標在上升，而是它們沒有上升。”“這也是爲什麼應該更加重視國債市場的信號，而不是看起來過於樂觀的高收益債市場信號。”

經濟學家認爲，美國經濟陷入衰退的可能性僅爲35%，低於2023年時的65%。第二季度財報季也提振了市場情緒。數據顯示，標普500指數第二季度盈利預計同比增長10%，是財報季前預期的四倍。

CreditSights全球策略主管Winnie Cisar表示：“總體而言，風險資產受到強勁技術面、市場認爲美聯儲不會落後於形勢且有充足空間在必要時放鬆政策，以及好於預期的企業盈利的支撐。”“儘管基本面仍有疑問，但尤其是信貸市場，投資者依然受到強勁資金流入的推動，從而維持了利差的韌性。”

值得一提的是，過去的分化情形也曾以股市勝出告終，比如2023年和2024年，儘管國債市場多次掀起衰退擔憂，衰退卻並未發生。摩根大通策略師Nikolaos Panigirtzoglou表示：“利率市場因對增長風險更爲敏感，所計入的美國衰退概率要遠高於信貸市場。過去幾年裏，這種分歧已經發生過幾次，結果證明信貸市場是正確的一方。”